Informe Noviembre 2024

Este documento ha sido elaborado de manera independiente por Afi, Analistas Financieros Internacionales S.A. para la Comisión de Control del Plan de Pensiones de Empleo de Naturgy. Las informaciones contenidas en este documento no constituyen asesoramiento, oferta o recomendación de inversión por parte de Afi, Analistas Financieros Internacionales S.A.

2. Economía Mundial

En noviembre se han producido varios acontecimientos muy relevantes en el denominado “contexto geoestratégico mundial”. Por un lado, la victoria de Trump en las elecciones de EE. UU., con un margen muy superior al que se esperaba a tenor de las encuestas. El mercado lo ha acogido de forma positiva toda vez que implica eliminar escenarios de riesgos caracterizados por un largo proceso de impugnaciones por parte del perdedor, en caso de que los resultados hubieran sido ajustados. Por el otro lado, el aumento de las tensiones entre Ucrania y Rusia después de que el 19 de noviembre Ucrania realizara su primer ataque con misiles balísticos de largo alcance de EE. UU., a la vez que Putin firmaba una revisión de su doctrina nuclear en la que incrementaba el número de escenarios bajo los cuales podría usar armas atómicas. Un día después, fue Rusia quien atacó con misiles de alcance intermedio. Más allá del encarecimiento del gas natural, la reacción de otras variables ha sido reducido, por lo que parce que el escenario central que ahora descuentan es el de una salida negociada entre Rusia y Ucrania. 

En el terreno económico los datos siguen reflejando la dispar posición en el ciclo económico entre EE. UU. y la zona euro. En el primer caso se mantiene el dinamismo, mientras que en el segundo se acentúa la debilidad. Y ahora ya no solo en Alemania (economía en recesión o al borde de la misma) sino también en Francia. Si este país había mantenido cierto dinamismo en la parte central del año (asociado a la celebración de los Juegos Olímpicos en París) ahora evidencia claras señales de “parón”. Todo ello en un contexto de debilidad política (se han adelantado las elecciones presidenciales en Alemania al 23 de febrero, al tiempo que se habla abiertamente de una moción de confianza a Macron), lo que tiene su reflejo en variables financieras. En el caso de Francia, la prima por riesgo de su deuda pública a 10 años frente a Alemania sigue ascendiendo, situándose ya en 82 pb, frente a 72 pb de España y 121 pb de Italia. 

Por otro lado, el Euribor a 12 meses persiste en la cesión, habiéndose situado por debajo de la cota del 2,50% (hace un año cotizaba por encima del 4,0%; llegó a marcar 4,25% en octubre de 2024). Estos niveles son compatibles con pensar no solo que el BCE puede bajar 50 pb en diciembre, sino situar su tipo de referencia en el 1,5% a finales de 2025 (en la actualidad es del 3,25%). Todo ello a pesar del repunte de la inflación reciente (podría alcanzar el 2,2% desde el 1,7% de septiembre) que es debido a efectos base. Parece claro que en la zona euro debe preocupar más el crecimiento del PIB que la inflación.

3. Mercados

• Renta variable 
  En noviembre el MSCI ACWI gana en mayor cuantía (3,6%) que lo que cayó en octubre (-2,3%) lo que permite marcar nuevos máximos históricos y acumular un alanza en el año del 18,6%. Mejor comportamiento de los índices de EE. UU.
• Renta fija 
  Aunque la reacción inicial a la victoria de Trump fue un repunte de los tipos del USD, noviembre se salda con cesiones de la TIR que, no obstante, son inferiores a las de la curva del EUR. La referencia a 2 años alemana cotiza ahora en el 1,95% (4,22% su homóloga en USD).
• Divisas 
  Sigue la apreciación global del USD, ahora impulsado por la victoria de Trump y la ampliación del diferencial de tipos de interés del USD frente al resto de monedas.
• Materias primas 
  Saldo neto prácticamente nulo de las materias primas, pero con diferencias entre ellas.

4. Perspectivas de mercado

Arranca el último mes del año con uno de los principales factores de riesgo (elecciones en EE. UU.) despejados. Esto no es un argumento para apostar por una revalorización adicional de las bolsas (más aún tras el alza de noviembre y la excelente evolución en 2024) pero sí para pensar que el mercado puede tener un claro soporte. Es obvio que esta frase solo es válida si no hay sorpresas negativas en las dos principales guerras activas (Ucrania/Rusia y Oriente Medio), pero insistimos en que el panorama está más despejado que a finales de octubre. 

El ciclo económico sigue siendo expansivo, al menos en la principal economía del mundo, y el deterioro de la zona euro no parece impactar sobre los mercados globales. Ahora bien, sí se nota en la curva de tipos de interés del euro, que ha continuado cediendo en las últimas sesiones al anticipar no solo que el BCE puede recortar 50 pb en diciembre, sino situar el tipo de intervención podría situarse en una cota tan baja como el 1,5% a finales de 2025. El efecto sobre el precio de los bonos es claro (revalorización) lo que permite que esté mejorando el saldo de la renta fija este año, hasta mostrar retornos del 3,2%, es decir, igual que el monetario. Es importante señalar que en junio la rentabilidad era negativa (-1,5%) como consecuencia de que no estaba tan clara ni reconducción de la inflación ni el recorte de tipos de los bancos centrales. Hoy las dos cosas están encima de la mesa y de ahí la mejora de la renta fija, con el apoyo que supone para la rentabilidad de las carteras mixtas. No obstante, la renta variable sigue siendo el principal motor de rentabilidad ante una revalorización que excede, y mucho, de lo que se podía esperar a principio de año. Al menos, en el caso de la bolsa de EE. UU. que con un alza superior al 25% implica una revalorización superior a lo que van a crecer los beneficios empresariales (10%) lo que implica una ampliación de ratios como el PER. Ahora bien, parece claro el momentum de este mercado, que podría continuar en el corto plazo ante la expectativa de una política económica de Trump enfocada en reactivar el crecimiento del PIB. Es el mercado europeo el que está decepcionando con alzas del 6,3%. Y si bien es cierto que los beneficios empresariales este año van a caer (un 3,5%), el aumento esperado del 6,0% de 2025 debería ejercer de revulsivo para el Eurostoxx (más aún si recorta tipos el BCE).